车企价格战愈演愈烈，这对还未盈利的蔚来（美股NIO.N、港股9866.HK）来说并不是好消息。

日前，公司发布2022年第四季度及全年业绩公告，在2022年汽车交付量、收入同比正增超三成的情况下，公司净亏损144.37亿元，较上年亏损拉大逾2.59倍。粗略计算，2022年蔚来每卖出一辆车就亏损约11.78万元，亏损程度不仅较上年度拉大7万余元，也远高出“造车新势力”理想卖出一辆车的亏损金额。

而且，2022年第四季度，公司整体毛利率、汽车毛利率均创下近十个季度最低，仅为3.9%、6.8%。不过，蔚来对盈利仍持乐观态度，认为随着“锂价”回落至正常水平且不考虑新业务的投入，2023年Q4公司有望实现盈亏平衡。而盈利逻辑除了原材料价格趋势回落，还有基于NT2.0技术平台的新车型交付，以及同比翻番的销量目标等。

但多家大行对于公司此预期不太乐观。摩根大通预测，公司2023年交付量同比增速仅五、六成；美银证券也将今明两年公司销量预测下调，并相信蔚来净亏损仍将扩大。

二级市场上，财报发布后，蔚来股价应声而落。3月2日，公司港股盘中一度跌至68.70港元/股（不复权，下同），创下港股上市以来新低；当日报收于69.20港元/股，较前一交易日降幅13.17%。截至3月14日收盘，蔚来股价港股进一步下挫至65.65港元/股，市值仅为1111亿港元。

针对做大销量实现难易度、制约盈亏平衡的因素、布局广泛如何避免顾此失彼等，《投资时报》研究员电邮沟通提纲至公司相关部门，截至发稿尚未收到回复。

蔚来港股近半年股价走势（港元）

数据来源：wind

01

全年净亏144.37亿

财报显示，2022年蔚来汽车交付量为12.25万辆，较上年增长超三成。汽车交付量的稳健提升，也给公司营收端带来一定增长，全年蔚来实现收入492.69亿元，同比增幅为36.3%，收入规模接近500亿元；其中，汽车销售贡献收入455.07亿元，同比增幅也在三成以上。

但相比2020年、2021年收入增速均在1倍以上，公司收入增速已明显放缓。

在盈利端，2022年蔚来净亏损144.37亿元，经调整净亏损（非公认会计准则）为121.41亿元，两指标较上年亏损拉大2.59倍、3.04倍。粗略计算，这一年蔚来卖出一辆车亏损约11.78万元，而2021年亏损程度尚为4.39万元。

同时，对比理想汽车（美股LI.O、港股2015.HK）2022年“成绩单”，全年实现收入452.87亿元，增速近七成；净亏同比拉大逾5倍至20.32亿元；全年交付13.32万辆汽车。计算下来，理想卖一辆车亏损1.53万元，低于蔚来。

分季度来看，2022年第四季度，蔚来收入虽同比正增至160.64亿元，销量也创季度新高至逾4万辆，但净亏损57.86亿元，表现逊于预期。且令人意外的是，公司整体毛利率、汽车毛利率仅为3.9%、6.8%，为过去十个季度以来首次录得个位数。四季度的毛利率大幅走低，也拉低了蔚来全年毛利率至10.4%，较上年减少逾8个百分点。

对于四季度成本走高、毛利率走低，公司对外解释称：一是交付量影响；二是现有ES8、ES6及EC6车型相关的存货拨备、生产设施加速折旧与购买承诺损失影响；三是电池成本影响。

蔚来2022年全年业绩情况（百万元）

数据来源：公司财报

02

销量预期待验证

蔚来创始人、董事长兼CEO李斌曾说，碳酸锂价格每变动10万元，会影响蔚来汽车大约两个点的毛利率。事实上，2022年国内碳酸锂市场持续火热，尤其11月迎来全年价格最高点。根据生意社数据，2022年11月13日，国内电池级碳酸锂混合均价突破60万元/吨，此后价格虽有所回落，但在年底仍处高位。

进入2023年后，“狂飙”的锂价持续回落。截至3月8日，国内电池级碳酸锂基准价为38.7万元/吨，较上年高点降幅已逾三成。

且有报道称，今年2月中旬，宁德时代向车企推出“锂矿返利”计划，核心内容是：未来三年，一部分动力电池的碳酸锂将以20万元/吨价格向四家战略客户结算。但签署合作的车企需将约80%的电池采购量，承诺给宁德时代。“锂矿返利”计划，或也侧面印证碳酸锂价格仍有调整空间。但锂价回落至正常水平尚需时间，影响车企毛利水平的还有其他方面。

2022年12月24日，蔚来推出基于第二代技术平台（NT2.0）的两款新车型EC7和全新ES8。在电话会议上，李斌强调，基于NT2.0平台的ES6等四款新车将在今年二季度交付，第五款新车将于7月份开始交付。随着交付量上升，公司固定成本的分摊将会得到改善。

同时，李斌表示，今年NT2.0产品发布后，可以把公司产品分成三类：ET5、ET5旅行版和ES6，目标月销2万台；ET7、ES7、ES8，每款车月销目标2000至4000台；满足追求设计个性的用户的EC6、EC7月销目标为一、两千台。也就是说，上述产品组合下的月销目标3万台。

财报数据显示，今年1月、2月，蔚来分别交付8506辆、12157辆车，合计交付约2.07万辆。按照年度销量目标同比翻番计算，今年余下十个月，蔚来需完成逾22万辆的交付量，分摊到每个月为两万余辆，似乎可实现难度不大。

但摩根大通发研报预测，今年交付量按年增长56%至19万辆，低于公司预期。美银证券研报援引公司透露出的积极信息，即高利润产品或会自Q2起交付，以及锂价回落令Q4毛利率有望恢复到18%至20%等，但仍将今明两年蔚来销量预测分别下调12%、8%，并相信今明两年净亏损仍将扩大。

投行瑞信则认为，由于新能源汽车补贴取消，蔚来为此前收到的多款车订单提供现金补贴，以及旧款清库存提供汽车融资补贴等计划，今年Q1毛利率或按季持平。摩根大通也估计，首季汽车利润率将进一步降至5%。不过，对于一季度毛利承压，蔚来在电话会议上也有所提及。

03

大布局，大考验

资金运用效率提升问题，也摆在公司面前。

财报显示，截至2022年底，蔚来现金及现金等价物、受限现金以及短期投资合计为422.13亿元，较年初减少逾130亿元。各项费用来看，全年研发费用同比增长135.99%至108.36亿元，销售、一般及行政费用105.37亿元，同比增幅也在五成多。抛开研发费用，今年公司销售、一般及行政费用占营收比重能否有所降低，且欧洲业务突破前，此方面的投入对公司整体业绩的影响也需关注。

另外，目前蔚来的城区换电站主要在一二线城市布局，公司一半以上的用户分布在上海、江苏和浙江等地。2023年公司将增设1000座换电站，以便提升全程用户体验、也对进入更多市场提供支撑。但通过换电站增加用户、用增加换电站方式下沉市场，能否达到公司投入产出预期？

同时，动力电池、手机以及孵化面向大众市场的汽车品牌等新业务，也都需要资金的投入。新业务投资规模、人效产出质量、项目优先级的设置等，都对蔚来经营管理能力有所考验。