文 | 平安首经团队：钟正生/张璐/常艺馨（本文2022年8月22日首发于FT中文网）

事件：2022年8月22日，中国人民银行授权全国银行间同业拆借中心公布1年期LPR为3.65%，5年期以上LPR为4.3%，分别较上月下调5bp、15bp。

1年期LPR仅调降5bp。2019年8月央行完善LPR报价形成机制以来，历次MLF利率调降后，1年期LPR报价都是以相同幅度调降。注意到2021年12月，在MLF保持不变的情况下，LPR下降了5bp。本次MLF降息10bp后，1年期LPR仅调降5bp，低于市场预期与历史规律，但使得2019年四季度以来的MLF与LPR降幅重回一致。

本次1年期LPR降幅之所以小于政策利率降幅，我们理解有三方面原因：

一是，流动性宽松状态下，MLF对银行负债成本的边际影响有所下降。去年下半年以来，央行多次降准置换MLF、本月MLF再度缩量续作，使得MLF在银行负债中的占比降低（2022年7月，MLF存量占存款类金融机构资金来源的比例较2021年6月下行了0.35%至1.63%）。且考虑到MLF与市场利率间的利差偏大（“MLF-股份制银行一年期同业存单发行利率”的差值，一季度的均值为27bp，7月扩大至60bp，8月以来已扩大至81bp），MLF利率变动或不能充分反映在银行综合负债成本的变化中。

二是，银行短期与长期负债成本出现倒挂现象，可能也是本次1年期LPR降幅低于5年期的原因之一。2021年6月存款利率自律上限机制优化后，银行中长端尤其是5年期存款成本下降更为明显（2022年3月2年、3年和5年期定期存款利率较2021年5月分别下降0.18个、0.43个和0.45个百分点）。存款定期化的趋势，也助推了中长期存款利率下行（7月存款类金融机构定期存款相对活期存款的比例较去年同期高0.19个百分点）。据经济参考报7月8日的报道，包括工商银行、中国银行、中信银行等在内的部分银行的部分中长期定期存款利率出现倒挂。例如，工行5000元起存的3年期定期存款利率最高为3.15%，而50元起存的5年期定期存款最高利率仅2.75%。这意味着银行5年期存款相较中短期存款的供给或更充足，银行长期资金的负债成本下行更快。

三是，当前优质企业的融资成本已处于历史低位，减少LPR下行幅度或也有防止资金空转的考量。7月以来票据利率持续低位（国股银票半年期转贴现利率7月至今均值仅1.31%）、二季度企业贷款利率较快下行（二季度企业贷款加权平均利率为4.16%，达2020年统计以来低点）。意味着优质企业的融资成本已处于较低水平，或与结构性存款和部分中小银行的定期存款利率存在倒挂（据融360统计，2022年7月银行发行的人民币结构性存款平均期限为153天，平均预期中间收益率为2.95%、平均预期最高收益率为3.49%），其中不排除企业套利行为的存在。

5年期LPR调降15bp，基本符合市场预期。毋庸置疑，本次5年期LPR调降的一个重要着眼点在于“稳地产”，引导房贷利率进一步下行。同时，也有助于中长期贷款“降成本”，刺激制造业和基建贷款需求。

今年以来，个人住房贷款对5年期LPR的加点，已从去年四季度的98bp压降至今年二季度的17bp，意味着通过压降加点幅度引导房贷利率下行的空间已大幅缩窄，房贷利率的下行需更多依赖5年期LPR的调降。本次5年期LPR调降，有助于房贷利率中枢下移，减轻居民购房负担，提振市场信心。

不过，当前影响居民购房信心的更重要因素在于“保交楼”政策如何落地，央视新闻8月19日报道，住建部、财政部和人民银行等有关部门近日出台措施，通过政策性银行专项借款方式支持已售逾期难交付住宅项目建设交付，或将与房贷利率进一步下调形成合力。

风险提示：国内疫情风险再抬头，国际地缘政治冲突再升级，国内外通胀压力再度回升，海外货币政策走向超预期等。